小反转挠痒
保本基金5倍差距苦衷
相对于股基而言，波澜不惊的保本基金无疑是寂寞的。
根据本刊统计，截止至2009年3月17日，虽然今年的行情上蹿下跳，但目前市场上处于运作期的5只保本基金，银华保本、南方避险、国泰金鹿保本(2期)、宝石动力保本、南方恒元在统计的各个区间内皆实现正收益，且净值全处在发行面值以上(见表1)。
银华兑现转债
即便如此，差距依然存在。
截至3月17日，今年以来回报最高的却是银华保本增值，其净值回报率为3.4954%，南方避险紧随其后，为1.1254%，剩余3只保本基金的期间回报率没有超过1%，尤其是最高者银华保本增值与宝石动力今年以来的收益差距高达5倍之多；而且，金元比联旗下宝石动力保本基金，其近一个月的回报则是负数(见表1)。
本刊整理了5只保本基金今年以来的净值变化路径(见图1)，从图中亦可以直观的看出各基金之间的差距，而银华保本在今年以来的表现要远远超越其他同类基金。
有关于此，一个合理的揣测是，银华保本应当是从今年以来的股市行情中“捞”到不少。
基金研究人士也认为，虽然保本基金最首要的“任务”是保本，但是各公司会根据不同的经济形势在股债之间平衡，在择时与保本的选择之间，差距就会出现。
南方基金相关人士称，保本型基金本身是一个混合产品，在看好市场的时候也可以把股票的投资比例提高到一定的水平，把债券比例相对降的比较低一些，但是在股票市场坏的时候，同样也可以把股票的投资水平降到一个极低的水平，而把债券的比例提高上去。
一位保本基金的基金经理则透露，保本基金通常的投资包括无风险资产和风险资产两块，对于风险资产的可投资比例，由于技术或者策略上的原因，各家公司都有不同的放大倍数，并且随时调整。“比如，即使是可投资于风险资产的比重只有10％，但是有放大倍数的作用，实际可以投的可能会是30％甚至更高。”他说，这是保本基金净值攻防的主要手段。
然而，揣测并不是事实。
公开资料显示，2008年4季度，银华保本基金在股票资产的投资占比却是“零”，相反，其他三只保本基金都有或多或少的股票资产投资，比如同期的南方避险对于股票资产的投资比例最高，达到3.88%。
对此，一位保本基金的基金经理透露，银华保本增值在2008年买入了大量的可转债，而这部分的收益在今年开始呈现。
他透露，今年可转债市场随股票市场上涨明显，如果在去年介入可转债的投资，那么今年以来的利润会非常可观，比如今年1月份的时候可转债价格接近债底,即使不转股的话纯债收益率也有3%左右。
据4季报显示，该基金对可转债的投入为1.89%，而同期，金鹿保本二期对可转债的投资比例仅为0.49%，而南方避险、金元比联宝石动力等同类基金对此的投资比例为0。
对于金元宝石动力的月度负收益，该人士称，保本基金虽然是低风险的品种，并且有保本技术，但其保证的都是到期保本。“由于有一定倍数的风险资产投资，保本基金在运作期间内出现净值下跌甚至是低于面值都是有可能的，但从技术上讲，即使跌仅面值，其因为无风险资产的配置部分到期末的时候都应该可以完成保本目标。”
南方二元路径
若拉长到更长的期间，南方避险显然是比银华保本惊人甚多。
据公开资料显示，南方避险增值的第一个保本周期在2007结束，目前正处于第二个保本周期内。
根据本刊统计，截至2009年3月17日，南方避险的累计净值高达2.7005，成立以来的收益为107.03%，，远远高于同期的银行存款利率和业绩比较基准，同时，也远远高于在其8个月后成立的银华保本增值(50.45%)。
而其4季报显示，自成立以来，南方避险大幅跑赢业绩比较基准，2008年1月15日，南方避险的累计净值达到历史最高点，成立以来的累计收益达到233.48%，而同期，业绩比较基准的收益不足50%，换言之，南方避险超出前者已近4.5倍。
更有意思的是，虽然是最低风险的类别，南方避险成立以来107%的区间收益也要远远高于可比的6只债券型基金(见表3)，同期6只债券型基金中区间收益最高的华夏债券为55.61%，而大成债券C更是只有22.98%的收益。
此外，根据本刊数据显示，在2003年6月27日-2009年3月16日的区间内，可比的所有30只开放式基金中，区间收益最高的是和丰周期，高达269.33%，剩余大部分的偏股型基金收益都维持在140%-260%之间。但是，金鹰优选和富国天源这两只配置型基金的区间收益仅为97.84%和90.48%，都低于南方避险。
对此，南方基金相关人士称，在过去的几年中，“我们做得较好的一点是严格按照保本基金的特点和要求进行运作，努力根据不同的经济形势在股债之间找到较好的平衡点，努力实现了守时保本，攻时增值。”
上述人士称，在2003年下半年至2005年上半年，南方避险主要是利用债券市场的有利时机和股票市场的局部机会，努力累计“防守垫”，实现了“熊市”中仍能获取收益的目标。当2005年年中，股权分置改革由试点到全面展开，对价的推出迅速改变了在当时估值水平下的股票资产的风险收益关系，给“南方避险”提供了很好的建仓的机会。
“我们充分利用了这些机会，逐步加大股票类资产的配置比例，充分分享了2005年下半年以来这一轮牛市上涨的收益。”上述人士称。
但是同样的，金融危机依然给南方避险造成了一定的影响，“2007年10月以来股票市场结束牛市开始调整，我们在此过程中也大幅调整了资产配置比例，但股票市场出现的大幅调整仍吞噬了部分我们在固定收益资产方面获得的收益。”
另一个事实是，对于包括银华保本在内的其他保本基金而言，南方避险增值波动更为明显(见图2)。
对此，南方基金相关人士称，保本基金的运作中一项重要的工作是构筑“防守垫”，在厚实的“防守垫”基础上，基金净值根据市场状况出现一定的波动是正常的，并不会给基金运作本身带来较大的损害。
但同时，他们称，在操作过程中会坚持“守时保本，攻时增值”的一贯策略，先从防守垫的构建做起，“我们仍会选择3年(保本周期)作为的久期中轴来构建债券组合，努力做到熊市中仍能赚取收益，并且平衡债股之间的风险收益关系。”
而继南方避险之后，南方基金推出的第二只保本基金是南方恒元。
和南方避险一样，该基金也是由南方避险的基金经理蒋峰来管理，不同的是，在申购安排上，南方避险增值基金在保本周期内，一般不接受申购申请，而南方恒元基金将在其《基金合同》生效后不超过3个月内开放申购赎回业务，投资者可以进行申购。所以除了申购保本，南方恒元还能认购保本。
对此，南方基金相关人士称，创新会带来一些新的变化，比如基于流动性的要求，基金的运作会有一些调整。但整体上，作为一只保本基金，“我们总体上还是会采用恒定比例投资组合保险方法(Constant-Proportion
Portfolio
Insurance，CPPI)来实现保本和增值的目标。”他表示。
或许部分地缘于此因素，本刊整理的数据显示，截至2009年3月17日，南方恒元保本基金今年以来的回报为0.6876%，和同宗兄弟南方避险(1.1254%)相比，尚有差距。
